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京东走近那个良夜：脚踩百度，比肩阿里

来源[未分类] 点击[35] 作者[游客] 时间[2017-05-12 20:04:02]

文/秋源俊二

前几天，京东极其高调的发布了Q1财报，针对人们一直质疑的盈利能力，做出了强力还击。

公司今年一季度净收入为762亿元人平易近币（约合111亿美元），同比增长41.2%。基于非美国通用会计准则（Non-GAAP），净利润达到14亿元人平易近币（约合2亿美元）

实际上，财报数据显示，这个季度盈利也就3.57亿元。说白了在宣扬的时候，采取非通用会计准则、运营利率等概念。

就在昨天，京东市值又涨了2.05%,市值高达557.64亿美金。

与此同时，发出各类旌旗灯号，各类京东即将“脚踩百度，比肩阿里”的信息，在很多媒体上广泛流传。

对这个概念，恕我直言：简直是害人，京东估值泡沫太多了。

京东比来股价下跌，究竟来自甚么原因？

咱们捋一捋比来关于京东股价影响较大的工作：

１、京东扭亏为盈，终究摘掉了吃亏的大帽子；

如前面说的，这个季度正式盈利3.57 亿元。

２、沃尔玛和腾讯的增持；

比来一段光阴，沃尔玛一共买入了京东12.1%的股份，而腾讯则将持股从17.6%进步到了21.25%，两家公司今朝分别位列京东第三大和第一大股东。

３、亚马逊市值一直在涨，作为“中国版亚马逊”，遭到标杆影响；

看看这个季度，亚马逊市值情形：

京东的市值，显然遭到了标杆一直下跌的影响。

不过，在这个季度内，这三个因素中，显然是沃尔玛和腾讯的增持因素影响较大；而近期则是遭到京东摘掉吃亏的帽子影响。

不堪一击的盈利神话

前天的文章《被蒙蔽的人：京东盈利神话，不过是一场财技秀》中剖析以为，京东盈利是由于毛利率回升招致的。

这里概括一下：

京东毛利率回升，来源于经由过程提前付款，早点结账，换来供应商进货高价，进而完成盈利。

当然，主要财务剖析证据是应酬款项和应酬账款周转天数的变化。个中，应酬款项涌现下滑。

在2016会计年度，应酬账款是回升态势：

到了2017Q1，则涌现下滑：

由43,988,087千元降低为43,747,397千元，这是一个应酬款项趋势发生了反转的旌旗灯号。

除了此之外，应酬账款周转天数，也显示必定的变化趋势：

请点击此处输入图片描写

很多人以为这只是有时，其实不能解释甚么，而且是孤证，说服力不够。那么下面进行更为严谨的剖析。

净营运资本及其相干剖析

人人都知道，净营运资本＝流动资产－流动担任，这个数据反映企业运营的状态。来看看具体数据：

请点击此处输入图片描写

这是营运资本剖析绝对数，很多人看不出来，也看出来甚么趋势，没紧要，咱们进行百分比剖析。

请点击此处输入图片描写

请点击此处输入图片描写

oh，no！！！这数据一般人看不出来，而且很烦人，然则我必须放出这张图片来，证明我确实做了这个剖析工作。

下面以各位能够接受的数据形式展现。

１、净营运资本变化

请点击此处输入图片描写

比来两个会计年度，净营运资本逐渐减少，占比总资产，从百分之十几降低到了百分之五以内。

这解释，其营运结果是恶化的，但这可能其实不能解释太多问题。

２、剖析三组数居

看到趋势没有，流动资产占比总资产，在比来几期，基本维持在百分之六十几；

而流动担任占总资产比，则从44% 直线飙升为65％；

这个运营没有恶化吗？暂时不揭橥看法。

然则至少说清楚明了，流动资产快要覆盖不住流动负债了。如果继续上来，可能涌现流动负债击穿流动资产情形，进而发生债务危急。

３、应酬账款变化情形

下面是应酬账款占比总资产的百分比情形：

数据显示，应酬账款百分比在2015Q4到达最高带点，随后应酬账款比例慢慢降低，涌现转折；

回到实际营业傍边，也便是京东开始减少供应商款项的挤压；如果一直维持不变，不涌现下滑，我觉得还算正常；

如果下滑了，一种假定是京东对供应商的掌握力度，开始逐渐下滑，显然，情形不是这样的。

京东本身这几年发展势头异常迅猛，对供应商的压价能力，应当是提升的，怎么涌现掌握力度下滑呢？这不科学。

事出反常必有妖。当然，你要解释为刘强东良知大发，给大伙早点结账，我也只能哀怨，叹一口气。

工作的假相是甚么呢？结合前文：京东可能经由过程提前结账，让供应商让出折扣，进而完成盈利。

总结一下：到现在，咱们发现流动负债快要击穿流动资产了，为何刘强东还要早点结账，难道要把现金发进来，然后让自己死掉吗？

显然不是，这不相符商业逻辑，是谁都知道，自己流动负债快要高于流动资产的时候，要减少现金支出。

能够压榨供应商，取得无息资金最佳；但为何京东提前还款供应商呢？

带着深深的疑难，我继续查阅资料；

Magic ，本来是玩的债务置换啊！

随后我剖析京东流动负债时，发现了下面的器械:

这是短时间借贷，相关于总资产的占比情形；

注明：短时间借存款，在2015上半年，不敷总资产比百分之一。不是没有，具体数据，在前面大数据表格里。

短时间借贷占比总资产比，从2015Q2之后，开始大幅回升，一直到2017Q1的12% ；

这和前面，应酬账款变化趋势，恰好一一对应！

具体数据以下：

发现没有，这才是正确的，从2015Q3以后，这两项和，基本维持在总资产的38%到39%这个区间。

这才是假相，债务置换；应酬账款和短时间借款之间的置换。

这同时也在必定程度上解释了，为甚么京东的应酬账款涌现不明原因的下滑，而原因就在于，其实不是京东善心大发，而是一次债务置换。

那么，债务置换的动机是甚么？

毫无疑难，京东财务不是傻逼，肯定出于某种动机才做这个工作；

看一下利息支出情形：

请点击此处输入图片描写

这是2016年度的数据情形，数据是占比总收入的百分比。

在2015Q1后，利息支出开始达到总收入的万分亿一了；

（以前不是没有，而是超级小）

这和前面的应酬账款、短时间借贷，逻辑上是相互印证的；

现在问题就很明确了，为甚么京东要宁肯短时间债，照样那种要给利息的，而不是维持现状，让京东维持异样的比例，继续压榨供应商，取得无息存款呢？

没有人会这么傻。只有一种解释，那便是现在的做法，所取得的收益，比不这么做，要高。

回到京东，那便是盈利问题了。实质上，这债务置换，肯定能够带来更多的利益，尤为是财务报表数据上。

（这里，你要谈甚么战略价值，但仔细琢磨一下，基本没有，当然，你要强说有，那只能是刘强东是个大大好人，荣誉方面的）

以是必定是能带来更多利益。下面咱们的任务便是找出证据来，证明这么置换债务，是有价值的。

显然，毛利率图以下：

这便是奥义所在：毛利润可以连续提升。

这张图很显著，在每一个会计年度的前后，毛利率都邑涌现降低，三年都是如斯。

现在问题来了，具体是若何提升的呢？

剖析出来，京东经由过程提前结账，把应酬账款变为短时间借贷，彷佛弗成能完成啊。

然则如果你想，提前一个月结账，给予百分之一的折扣，这个不算过分吧。转化为年化的话，便是百分之十二。

而短时间借款的利息是若干呢？我翻了一下京东的财报报表附注：

2016会计年度，均匀利率为百分之4.91% ，在 2015年度则为4.40%；

短时间借贷分为两项，一项是短时间借款，一项长短追溯证券化债务；

我怕自己搞错了，特意核算了一下下面的关系，以2016年12月31日为例：

（根据雪球提供的短时间借贷）

截至2016年12月31日的短时间借款金额为人平易近币8,333,317元，

（来源于SEC数据）

（资料来源：http://ir.jd.com）

两项加起来，刚好即是短时间借贷；论断没有问题，短时间借贷便是这两项。

按照披露，今朝短时间借存款项，由以下成份组成：

银行借款，追索证券化债务，追索权重组债务和其余以人平易近币计价的融资活动；外加非追溯证券化债务；

京东弗成能间接找银行乞贷若干钱，咱们剖析一下，资产大致来源于以下两种可能：

１、京东发行的资产证券化产品

在新闻里找到的资料：

根据这条新闻，然后利率情形以下：

此次公司债券向谁发行？发行利率若干？承销商是谁？遗憾的是，这些信息还不得而知。可以参考的是，今年4月，京东刚刚完成为了10亿美元的债券发行，5年期的收益率为3.125%。

据新华社4月25日报道，瑞银25日揭橥声明说，瑞银成功帮忙京东完成10亿美元债券发行，个中5年期到期收益率为3.125%，10年期到期收益率3.875%。

由于这类债券融资，一般都因此长期投资为主，可能触及部分补充营运资金。然则具体比例不清楚；

２、京东金融的融资；

由于京东金融，应当不能间接为京东融资，这触及“自融”问题，而且本钱高；然则它可以为供应商融资啊，这个就不守法了；

举个例子：

供应商以其非京东债权，在京东上进行融资，可行不？当然可行。京东给予其优惠融资条件，让其顺利回款。而要接受这个优惠条件，供应商的价值是给予京东进货价格相应优惠，也即给京东的供货价继续压低；

这实在实质上，也是债务转换，带来的好处。前天那篇文章，主要便是剖析这类可能性。

这部分证券化，融资甚么的，由于异常繁杂，外界人难以取得足够信息，我也不好揭橥过多的猜想。（每一次都有一堆喷子）

然则经由过程债务置换的事实，改变盈利情形的事实，是无可置疑的。

再一次论证债务置换的逻辑

咱们剖析一下，假定流动担任为100 %，其余各项表现若何：

短时间借贷，一起狂奔。从2015Q1到2017Q1，从基本可以疏忽的0到18%；

而应酬账款占比，则呈现下滑趋势，从2015年的61%降低到2017年的39％；

这类置换的逻辑在于，经由过程赓续进行置换债务，取得金融收益；典型的财技。不过秀切实实在实让人服气。

不背规、不作假、不重振旗鼓，秀出水平，服气！

关于京东的未来

本文和前一篇一样，都是揭示京东的盈利情形，不是有问题，而是有水分；

盈利主要来源不是京东本身运营状态变好了，而是京东采取了正确的金融手腕，债务置换，这个够他吃几年。

看过很多案例，尤为是企业开始玩财技、玩金融，最初了局多数都不太好。希望京东不是这样的企业。

京东作为国际电商企业，是异常优良的，本文并非看空京东。

刘强东，始于中关村落电子市场，非典试水网上商城，经历苏宁国美线下大战、电子大卖场衰退；转折于09年，烽火燃起，引进风投，周全转型；战当当、拼易趣、挑淘宝，踩着无数乐蜂网、聚美优品、唯品会身材，一步步走上本日的辉煌与强盛，哪一步不是短兵相接、白刃相见？

这么多年，京东从没有走过捷径或许岔道；

如果京东只是经由过程挣差价、进步毛利率，然后取得盈利，我觉得你是把京东看扁了。例如当当网，基本逐渐减退市场。

但京东开始玩“债务置换”，靠财技完成盈利，进而市值做大，进而媒体高呼：“脚踩百度，比肩阿里”的梦，不可企及。

显然，这是一个歧途，无数财技者，终极死于财技。

京东比来的盈利，并非基于营业态势，发生根本好转。希望京东不要温顺的走入那个良夜。

我小我觉得京东的战略，应当不是经由过程差价盈利，而是可能把京东商城，作为一个根基营业，以此带来各类商业，类似于ＱＱ关于腾讯、电商关于亚马逊。他们实质上，不会经由过程“挣差价”的方式做买卖，那是“卖货郎”、“种农户”人的思维。

根基营业起来了，取得绝对上风和垄断地位。

那么，

向上可以进修好市多（Costco)经由过程会员制度盈利；

向下可以经由过程沃尔玛那样，自营部分营业（京东比来开始生产３Ｃ板块的冰箱，昨天的新闻）；

中可以进修腾讯和亚马逊模式；

左可以进修蚂蚁金服，ＵＳＰ第一次资本，经由过程物流、金融挣钱；

右可以经由过程开发新的技术或许新营业;

京东商城只是帝国基石，盈不盈利不主要。这才是京东要思虑之处，京东到现在，为甚么要开释盈利旌旗灯号，是让那些一直逼逼“京东吃亏”不挣钱的人闭嘴，别逼逼了。

然则必须明白，此次京东盈利，不是运营状态，发生了质的飞跃，而只是一个策略而已，改善一下财务数据，让其好看点。

这是文章要揭穿之处，也是表达的核心。也是让人人看明白，我所理解的“假相”。

相对而言，我更关心京东的商业模式、行业竞争情形、公司老板刘强东等治理层、管理层的职业品格，而不是京东的这一点九牛一毛的盈利。

由于和两年前比，京东只是体积变大了，营业发展更为成熟，商业模式依然不清晰；

百度，就靠搜索竞价排名挣钱；

腾讯，经由过程微信和QQ，为基石，在游戏、广告等等领域挣钱；

阿里，则是经由过程平台收税似的提成；

亚马逊，以电商为基石，经由过程云营业、智能装备（浏览器kindle、语音助手Echo等等）将前景清楚明了；

京东呢？照样和前两年一样，金融营业和物流的变化不大，只是强壮了而已。商业模式包括战略方向，依然前景不明。

想脚踩百度，比肩阿里，恕我直言，京东今朝尚未这个迹象，除了非京东以短时间盈利为重点，牺牲客户热爱为价值，数据财报尽量华美，制造一片“繁华盛世”图景，但那样伤害了公司长远价值。

这样的公司，是风险的公司。与其关注短时间那点盈利，不如关注公司本身的商业模式、行业前景和治理层管理层品格。

愿京东多想想，当当为何日益边缘化。不要温顺的走近那个良夜啊。

作者 秋源俊二 [XXX] QYJEQYJE


本文采集于百度百家，作者整理。

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